منحنی بازدهی اوراق قرضه

فیروز خطایی زاده 2020-05-24

1 528 3 دقایق

به وبلاگ اکشن بورس خوش آمدید.هدف این وبلاگ ارائه اطلاعات همزمان در فرصت هاي سرمايه گذاري به بازديد كنندگان مي باشد و بیشتر به موضوعات مورد توجه سرمايه گذاران از قبیل قیمت های جهانی ،‌تحلیل بازارهای جهانی ، تحلیل شرکتهای بورسی،معرفی شرکتهای جهانی ،معرفی شاخص های اقتصادی ، تحلیل بازار فارکس ، بررسی بازار مسکن و ساخت و ساز در ایران و سایر موارد آموزشي می پردازد.
بررسی اخبار آنی بورس موضوع این وبلاگ نیست زیرا شرکتها و وبلاگ های زیادی در این زمینه فعال هستند.امیدواریم مطالب وبلاگ مورد استفاده شما قرار بگیرد.
هرگونه انتقاد و پیشنهاد سازنده شما من را در ارائه مطالب بهتر یاری می نماید.
همچنین کلیه تحلیل های این وبلاک در سایت tavantahlil.com و یا کانال تلگرامی @tavantahlil نیز موجود می باشد.

ActionBourse

تحلیل بورس ، بازار فارکس ، بازار زمين و مسكن ،‌ بازار جهاني نفت و طلا

مفهوم هندسی منحنی بازدهی اوراق قرضه

برای کسانی که علاقه دارند تا از تحلیل بین بازاری (اثر بازار اوراق قرضه و بازار سهام بر باراز ارز)در فارکس استفاده کنند درک و فهم منحنی بازدهی بسیار اهمیت دارد در این مقاله من سعی می کنم تا مفهوم منحنی بازدهی اوراق قرضه را برای شما باز کنم.

منحنی بازدهی چیست؟

منحني بازدهي نموداريست كه رابطه بين بازدهي اوراق قرضه و سالهاي مانده به سررسيد آن را نشان می دهد و معمولا از يك ماه تا 30 سال درجه بندي مي شوند.اگرچه مي توان اين منحني را براي هر نوع اوراق قرضه رسم كرد اما اين اصطلاح معمولا به اوراق قرضه خزانه داری اشاره مي كند. شكل منحني از تمایلات سرمايه گذاران در اوراق قرضه پیروی مي کند و اطلاعاتي درباره بازدهي كوتاه مدت در مقاسيه با بلند مدت را فراهم مي كند.سرمايه گذاران مي توانند با تحليل و تفسير شكل منحني بازدهي درك بهتري براي جهت آينده نرخ ها و اقتصاد داشته باشند.

بطور کلی سه نوع منحنی بازدهی وجود دارد:

عادی (normal)
صاف(flatten)
معکوس(inverted)

زمانی که شما به کسی وام می دهید اگر این وام بلند مدت باشد بازپرداخت بیشتری را هم می خواهید زیرا زمان بیشتر مستلزم پذیرش ریسک بیشتر از طرف شما می باشد از طرفی نیز خطر تورم اوراق قرضه بلندمدت را بیشتر تهدید می کند بنابراین بطور کلی می توان گفت که نرخ های بهره اوراق قرضه کوتاه مدت (مانند bill و note) از نرخ های بهره اوراق بلند مدت تر (مانند bond) کمتر است و بالعکس. نتیجتا منحنی بازدهی در این حالت از سمت چپ به راست صعودی خواهد بود

منحني بازدهي عادي

اما به طور طبیعی حرکت این منحنی به چه صورت باید باشد؟ زمانیکه فدرال رزرو نرخ بهره خود را افزایش می دهد (همان نرخ بهره پایه که فدرال رزور بر اساس آن به دیگر بانکها وام می دهد) تمام منحنی به طرف بالا حرکت می کند و بالعکس.

حركت منحني بازدهي

یکی از کاربرد های منحنی بازدهی پیش بینی آینده نرخ بهره است. برای این کار باید به شیب منحنی توجه کنید هر چقدر شیب منحنی تند باشد نشان از تمایلات بازار به افزایش نرخ بهره می باشد از آنجایی که نرخ های بهره بلند مدت بر اساس نظریه انتظارات بر اساس نرخ های بهره کوتاه مدت شکل می گیرد بنابراین نرخ های بهره کوتاه مدت و بلندمدت حرکت صعودی خود را به موازات هم انجام می دهند

چنانچه فدرال رزور نرخ های بهره کوتاه مدت را افزایش دهد (برای مقابله با تورم)اما نرخ های بهره اوراق قرضه بلند مدت کاهش یابد باعث بوجود آمدن منحنی بازدهی صاف می گردد بدین ترتیب تفاوت نرخ های بلند مدت و کوتاه مدت کم و کمتر می گردد در واقع بازار به سرمایه گذاران بلند مدت بابت ریسک شان پاداشی نمی دهد شاید یکی از دلایل این حالت انتظار بازار از کاهش مجدد نرخ بهره باشد. در این حالت قیمت های اوراق قرضه افزایش و در نتیجه بازده آنها کاهش می یابد.

اگر نرخ های کوتاه مدت افزایش یابد اما نرخ های بلندمدت تمایلی به افزایش نداشته باشند و یا حتی کاهش نیز یابند منحنی بازدهی معکوس بوجود خواهد آمد.این یک حالت غیر عادی محسوب می شود که نرخ های کوتاه مدت از بلند مدت بالا تر باشد و اغلب این حالت را یکی از علائم وقوع بحران اقتصادی می شناسند اما نمی توان ۱۰۰ درصد نسبت به درستی آن ادعا کرد کما اینکه در سال ۲۰۰۰ و ۱۹۸۹ زمانی که منحنی معکوس بوجود آمد بلافاصله بحران اقتصادی اتفاق افتاد اما در سال ۱۹۹۸ این اتفاق نیافتاد.

منحني بازدهي معكوس

زمانی که منحنی بازدهی به شکل معکوس (نزولی) در می آیند نشان از تمایلات بازار به کاهش نرخ بهره می باشد(سیاست انقباضی بانک مرکزی)

وضعیت هشدار در اقتصاد آمریکا

بن برنانکی، رئیس اسبق فدرال رزرو آمریکا چراغ زرد وضعیت اقتصادی را روشن کرد. روند غیرمعمول منحنی بازدهی اوراق که فاصله نرخ بازدهی اوراق بلندمدت و کوتاه‌مدت را نشان می‌دهد به مدت ۱۰ ماه در حال از دست دادن شیب خود و خطی شدن است.

دنیای اقتصاد: از یکسو دیروز بازدهی اوراق سه ماهه به بالای سطح ۲ درصدی صعود کرد. هرچند افزایش سود اوراق کوتاه‌مدت همسو با سیاست انقباضی فدرال رزرو طبیعی‌ به‌نظر می‌رسد، اما سبقت این نرخ از سود سهام S&P۵۰۰، از دوره جنگ جهانی دوم تا به حال کم‌سابقه بوده که نشانگر تداوم ریسک مالی و احتمال وقوع بحران مالی است.

«بن برنانکی»، رئیس اسبق فدرال رزرو آمریکا در دوره بحران مالی دهه گذشته، این هفته درخصوص بازگشت بحران به اقتصاد آمریکا هشدار داد. به صدا در آمدن زنگ خطر از سوی اقتصاددانان مطرح ایالات متحده در پی تداوم ثبت روند غیرمعمول منحنی بازدهی اوراق خزانه رخ داد. این منحنی که براساس فاصله نرخ بازدهی اوراق بلندمدت و کوتاه‌مدت سنجیده می‌شود، ماه‌ها است از حالت نرمال خارج شده است. در شرایط معمول، نرخ بازدهی اوراق خزانه بلندمدت باید نزدیک به ۲ درصد بیشتر از بازدهی اوراق با سررسید کوتاه‌مدت ثبت شود؛ اما این فاصله به‌مرور کاهش یافته است تا جایی که ظرف این هفته به کف ۱۱ سال اخیر اصابت کرد. علاوه‌بر این معیار که همواره به‌عنوان ابزار قابل استناد برای پیش‌بینی رکود به‌کار گرفته شده، یک نشانه دیگر نیز توجه سرمایه‌گذاران را به بازار اوراق معطوف ساخته است. بازدهی اوراق با سررسید ۳ماهه روز گذشته به بالای سطح ۲ درصدی صعود کرد. هر چند افزایش سود اوراق کوتاه‌مدت همسو با سیاست پولی انقباضی فدرال رزرو طبیعی به‌نظر می‌رسد؛ اما سبقت این نرخ از سود سهام تقسیم‌شده برمبنای شاخص S&P ۵۰۰، از دوره جنگ جهانی دوم تا به حال، در دفعات معدودی رخ داده که آخرین نوبت بروز چنین وضعیتی به دوره وقوع بحران مالی دهه گذشته باز می‌گردد. سایه ریسک در اتمسفر اقتصادی آمریکا زمانی نمود جدی‌تری پیدا می‌کند که نرخ بازدهی اوراق بلندمدت برخلاف نسخه‌های کوتاه‌مدت و نرخ بهره هدف فدرال‌رزرو رویه افزایشی ندارد. هشدار برنانکی نسبت به وضعیت عمومی اقتصاد نیز از پیچیدگی کم‌سابقه معیارهای قابل اتکا حکایت می‌کند.

منحنی بازدهی اوراق در محدوده بحران
با توجه به داده‌های منتشرشده، تفاوت بازدهی اوراق خزانه‌داری آمریکا با سررسید ۱۰ساله و ۲ساله کاهش یافت. کاهش فاصله بازدهی ۲‌سیگنال مهم در بر دارد. اولین پیام حاصل از خطی شدن منحنی بازدهی اوراق، فرارسیدن زمان لازم برای تغییر سیاست‌های پولی‌مالی فدرال رزرو است. کاهش فاصله نرخ بازدهی اوراق کوتاه‌مدت و بلندمدت به معنای نیاز به کاهش شتاب انقباض پولی تلقی می‌شود. دومین پیام، کاربرد اصلی این معیار، پیش‌بینی احتمال بروز رکود اقتصادی با تاخیر ۱۲ماهه است. چنانچه منحنی به سمت خطی شدن پیش برود، احتمال وقوع رکود نیز افزایش می‌یابد. در حالتی که منحنی معکوس شود (نرخ بازدهی اوراق ۲ساله از نسخه ۱۰ساله سبقت بگیرد)، نشانه قدرتمندی از یک بزنگاه اقتصادی جدی مخابره خواهد شد. این نشانه آخرین بار در سال ۲۰۰۶ میلادی (یک سال پیش از بحران مالی بین‌المللی) ثبت شده بود. در حال حاضر که تفاوت بازدهی اوراق ۲ و ۱۰ ساله به کف ۱۱ سال اخیر رسیده (سطح سال ۲۰۰۷ میلادی)، ریسک خطی شدن منحنی بازدهی، بیشترین میزان خود پس از رکود دهه قبل را تجربه می‌کند.

اهمیت خوانش صحیح منحنی بازدهی
«بن برنانکی»، رئیس اسبق فدرال رزرو آمریکا نسبت به برداشت اشتباه از سیگنال منحنی بازدهی اوراق هشدار داد. در شرایطی که برای خروج از بحران مالی دهه پیشین اقدامات غیرمتعارفی از سوی فدرال رزرو به اجرا در آمد، بسندگی به تنها یک سیگنال (منحنی بازدهی اوراق) برای پیش‌بینی دوره رکود کافی نیست. هرچند در طول تاریخ، معکوس شدن منحنی بازدهی نشانه قدرتمندی از سراشیبی اقتصاد ارائه داده است؛ اما مساله در بازه زمانی فعلی کمی پیچیده‌تر از دوره‌های قبل به‌نظر می‌رسد؛ چراکه سیگنال‌های نرمال در بازارها دچار اعوجاج شده‌اند. اعوجاجی که نتیجه تغییرات گسترده رگولاتوری و اجرای بسته تسهیل کمی برای خروج از بحران دهه گذشته محسوب می‌شود. در حال حاضر اختلاف عقیده‌ای بین اقتصاددانان بروز یافته که درخصوص دقت و صحت علامت‌دهی منحنی بازدهی است. برخی معتقد هستند سیگنال بازار اوراق دیگر اثر پیشین را ندارد و سایرین همچنان به این معیار استناد می‌کنند. در این شرایط اهمیت توجه به سایر مولفه‌ها بیش از پیش به‌وجود می‌آید و نباید با تکیه بر یک پیام به پیش‌بینی رکود پرداخت؛ اما نادیده گرفتن این مولفه نیز به‌ همان میزان ریسک‌آفرین خواهد بود. برنانکی با اشاره به عوامل دخیل در بروز بحران قبل که حتی با تلاش فدرال رزرو ناشناس باقی ماندند، بر اهمیت جست‌وجو برای دلایل موثر بر افزایش نرخ بازدهی اوراق کوتاه‌مدت خزانه‌داری همزمان با عدم‌رشد بازدهی در سررسیدهای بلندمدت تاکید کرد. شاید تنها معیاری که به وضوح ریسک آتی برای اقتصاد آمریکا را نشان می‌دهد، روند رشد استقراض دولت و سقف کسری بودجه است. در حالی‌که شرایط کلی اقتصاد امروز در زمینه‌های مختلف به اندازه نرمال قوی است؛ اما دولت به‌جای رسیدگی به روند رشد بدهی در دوره رونق، همچنان به رویه پیشین ادامه می‌دهد. در واقع، ریسک اصلی برای اقتصاد آمریکا در این مسیر رو به گسترش است.

تشریح منحنی بازدهی اوراق
منحنی بازدهی اوراق قرضه، نموداری است که نرخ بازده اوراق با کیفیت اعتباری یکسان را با سررسید‌های کوتاه‌مدت (چندماهه)، میان‌مدت (چندساله) و بلند‌مدت (بیش از ۵ ساله) نمایش می‌دهد. منحنی بـازدهی به‌عنوان الگویی برای ترسیم و ارائه وضعیت اوراق منتشر شده ازسوی دولت (خزانه‌داری) استفاده می‌شود. این منحنی بیشتر برای ارزیابی شرایط اوراق قرضه در ایالات‌متحده آمریکا به‌کار گرفته می‌شود. رایج‌ترین منحنی بـازدهی در آمریکا، اوراق قرضه خزانه‌داری را با سررسید ۳ماهه، ۲ساله، ۵ساله و ۳۰ ساله مقایسه می‌کند. این منحنی به‌عنوان معیاری برای سایر انواع اوراق قرضه در بازار، مانند نرخ‌های وام مسکن یا نرخ بهره‌های بانکی و همچنین پیش‌بینی تغییرات در خروجی بازار و روند آتی اقتصادی نیز استفاده می‌شود. منحنی بازدهی به‌طور کلی دارای سه حالت رایج شامل منحنی نرمال، خطی و معکوس است. سرمایه‌گذاران و سیاست‌گذاران آمریکا همواره به شیب منحنی بازدهی توجه خاصی دارند؛ چراکه به یافتن ایده و سرنخی از تغییرات نرخ بهره‌های بانکی در آینده و فعالیت اقتصادی کمک می‌کند.

سیگنال بازار اوراق
در شرایط معمول اقتصادی، بازدهی اوراق با سررسید طولانی، بیشتر از بازدهی این اوراق در نسخه‌های کوتاه‌مدت است. تحت این شرایط منحنی بازدهی نرمال خواهد بود. منحنی بازدهی نرمال اوراق قرضه با تاریخ سررسید طولانی‌ به‌خاطر ریسک مربوط به زمانشان، بازدهی بالاتری در مقایسه با اوراق کوتاه‌مدت‌ دارند. در واقع منحنی نرمال نشانگر انتظار عمومی از رشد اقتصادی کشور است.

زمانی که چشم‌انداز کلی، از رشد اقتصادی حکایت داشته باشد، بالطبع احتمال افزایش تورم بیش از کاهش آن تصور می‌شود. در‌صورتی‌که کشور در شرایط خاص اقتصادی نباشد، بانک‌های مرکزی با افزایش نرخ بهره از صعود بیش از حد تورم جلوگیری خواهند کرد. با این تفاسیر عرضه و تقاضا برای اوراق بلند‌مدت و کوتاه‌مدت به‌گونه‌ای تعریف می‌شوند که ضمن حفظ زمینه رشد اقتصادی، بازدهی اوراق بلندمدت بیشتر از اوراق کوتاه‌مدت باقی بماند. چنانچه تنظیم تفاوت نرخ بازدهی این اوراق به درستی انجام نشود، منحنی نرمال به یکی از دو حالت دیگر منتقل خواهد شد. زمانی که بازدهی اوراق بلندمدت کاهش یابد یا اینکه بازدهی اوراق کوتاه‌مدت بیش از حد افزایش یابد، منحنی بازدهی به سمت خطی شدن پیش خواهد رفت. در واقع، آمریکا در حال حاضر با این مشکل مواجه شده است.

در شرایط نرمال تفاضل بازدهی اوراق بلندمدت و کوتاه‌مدت باید بین ۲ تا ۳ درصد باشد، اما کم شدن این تفاضل علامتی است به معنای روند خطی شدن منحنی بازدهی. زمانی که تفاوت قابل ملاحظه‌ای در بازدهی اوراق با سررسید‌های متفاوت وجود نداشته باشد، اقتصاد به لبه پرتگاه رکود نزدیک شده است. خطی شدن منحنی بازدهی، احتمال چرخش اقتصادی را بالا می‌برد. این چرخش می‌تواند به رونق یا رکود منتهی شود. در شرایطی که منحنی با سیاست‌های مناسب به حالت نرمال بازگردد، رونق اتفاق خواهد افتاد؛ اما به‌عکس، زمانی‌که منحنی معکوس شود، دوره رکود اقتصادی آغاز می‌شود. چنانچه بازدهی اوراق کوتاه‌مدت به‌دلیل افزایش تقاضا برای اوراق بلندمدت نرخ بیشتری داشته باشد، منحنی معکوس ایجاد می‌شود. در واقع یک منحنی معکوس نشان می‌دهد رشد اقتصادی با اخلال مواجه است. فقدان نشانه‌ای از رشد اقتصادی در منحنی بازدهی به معنای وقوع زودرس یک دوره رکود ماندگار است. افزایش بازدهی اوراق با سررسید ۲ ساله همزمان با کاهش بازدهی نسخه بلند‌مدت ۱۰ ساله این اوراق، تفاضل نرخ بازدهی آنها را تا ۳دهم درصد پایین آورد.

معیار رکود فدرال رزرو نیویورک
فدرال رزرو نیویورک هر ماه احتمال وقوع رکود را در گزارشی پیش‌بینی و منتشر می‌کند. رصد این احتمال در سال‌های پیش از وقوع بحران‌های مالی از کم‌خطا بودن معیار بانک نیویورک حکایت دارد. طبق گزارش‌های این بانک، احتمال رکود در سال ۲۰۰۰ میلادی پس از ورود به اعداد ۲ رقمی تا ۴۰ درصد نیز رسید و به خوبی رکود بین سال‌های ۲۰۰۱ تا ۲۰۰۲ را پیش‌بینی کرد. در یک نمونه دیگر، فدرال رزرو نیویورک ماه ژوئن سال ۲۰۰۶ احتمال رکود را باز هم ۲رقمی پیش‌بینی کرده بود و پس از آن این احتمال تا سال ۲۰۰۷ به حدود ۴۰ درصد رسید. گزارش بانک نیویورک این بار نیز رکود بزرگ سال‌های ۲۰۰۹-۲۰۰۷ را به درستی پیش‌بینی کرد. گزارش‌های ماهانه شعبه نیویورکی فدرال رزرو از سال ۱۹۵۹ میلادی هر ماه به‌طور مرتب منتشر شده است.

احتمال بروز رکود پس از سال‌ بحرانی ۲۰۰۹ میلادی همواره تک‌رقمی ثبت شده بود تا اینکه گزارش این بانک از ماه اکتبر سال ۲۰۱۷ به سطح ۲رقمی بازگشت. احتمال وقوع رکود در این ماه به ۳۳/ ۱۰ درصد رسید. این احتمال همچنان بالای سطح ۱۰ درصدی گزارش می‌شود که شباهت بسیاری به گزارش‌های سال ۲۰۰۷ میلادی دارد.

آیا نگهداری اوراق قرضه، تورم ۲۰۲۱ آمریکا را افزایش داده است؟

دلار 27هزار تومان

مهرداد حاجی‌زاده فلاح، مدرس علوم بانکی

دارایی اوراق قرضه اساساً مانند نگهداری جریانی منحنی بازدهی اوراق قرضه از پرداخت‌های نقدی آینده است. این پرداخت‌های نقدی معمولاً در قالب پرداخت‌های سود دوره‌ای و بازگشت اصل سرمایه در زمان سررسید اوراق انجام می‌شود.

در غیاب ریسک اعتباری (ریسک نکول)، ارزش جریان پرداخت‌های نقدی آتی صرفاً تابعی از بازده مورد نیاز شما بر اساس انتظارات تورمی است. اگر کمی گیج‌کننده و فنی به نظر می‌رسد، نگران نباشید، این مقاله که بنا دارد قیمت اوراق قرضه را تجزیه و تحلیل کند، نشان می‌دهد که چگونه انتظارات تورمی و نرخ‌های بهره ارزش یک اوراق را تعیین می‌کنند.

اوراق قرضه در معرض خطر نرخ بهره هستند؛ زیرا افزایش نرخ‌ها منجر به کاهش قیمت‌ها می‌شود (و بالعکس).

نرخ‌های بهره به تورم پاسخ می‌دهند: زمانی که قیمت‌ها در یک اقتصاد افزایش می‌یابد، بانک مرکزی معمولاً نرخ هدف خود را افزایش می‌دهد تا گرمای بیش از حد اقتصاد را خنک کند.

سهام

بیت کوین

تورم همچنین ارزش واقعی ارزش اسمی اوراق را از بین می‌برد، که نگرانی خاصی برای بدهی‌های با سررسید طولانی‌تر است.

اقدامات ریسک

دو ریسک اصلی وجود دارد که باید هنگام سرمایه‌گذاری در اوراق قرضه ارزیابی شوند: ریسک نرخ بهره و ریسک اعتباری.

فدرال رزرو ایالات متحده هیچ تغییری در سیاست نرخ خود در نشست ژوئن ۲۰۲۱ اعلام نکرد و نگرانی در مورد افزایش تورم را نشان نداد. یک هفته پیش از آن، اداره آمار کار ایالات متحده (BLS) گزارش داد که شاخص قیمت مصرف‌کننده برای همه مصرف‌کنندگان شهری (CPI-U) تا مه ۲۰۲۱ تا ۵ درصد افزایش یافته است، که بزرگترین افزایش ۱۲ ماهه این شاخص از زمان افزایش ۵.۴ درصدی در طول سال است.

ریسک نرخ بهره ریسک تغییر در قیمت اوراق قرضه به دلیل تغییر در نرخ های بهره رایج است. تغییرات نرخ بهره کوتاه‌مدت در مقابل بلندمدت می‌تواند بر اوراق قرضه مختلف به طرق مختلف تأثیر بگذارد. در این حال، ریسک اعتباری این خطر را دارد که صادرکننده اوراق قرضه، بهره برنامه‌ریزی‌شده یا پرداخت اصل را انجام ندهد. احتمال وقوع یک رویداد اعتباری منفی یا نکول بر قیمت اوراق تأثیر می‌گذارد – هر چه ریسک وقوع یک رویداد اعتباری منفی بیشتر باشد، سرمایه‌گذاران در ازای پذیرش آن ریسک، نرخ بهره بیشتری را تقاضا خواهند کرد.

اوراق قرضه صادرشده توسط وزارت خزانه‌داری ایالات متحده برای تامین مالی عملیات دولت ایالات متحده به عنوان اوراق قرضه خزانه‌داری ایالات متحده شناخته می‌شود. بسته به زمان تا سررسید به آنها اسکناس یا اوراق قرضه می‌گویند.

سرمایه‌گذاران اوراق قرضه خزانه‌داری ایالات متحده را عاری از ریسک نکول می‌دانند. به عبارت دیگر، سرمایه‌گذاران بر این باورند که هیچ شانسی وجود ندارد که دولت آمریکا در پرداخت سود و اصل اوراق قرضه‌ای که منتشر می‌کند، نکول کند.

محاسبه بازده و قیمت اوراق قرضه

برای درک اینکه چگونه نرخ بهره بر قیمت اوراق قرضه تاثیر می‌گذارد، باید مفهوم بازده را درک کنیم. YTM اوراق قرضه صرفاً نرخ تنزیلی است که می‌تواند برای برابر ساختن ارزش فعلی تمام جریان‌های نقدی اوراق قرضه با قیمت آن استفاده شود.

به عبارت دیگر، قیمت اوراق قرضه مجموع ارزش فعلی هر جریان نقدی است که در آن ارزش فعلی هر جریان نقدی با استفاده از همان ضریب تنزیل محاسبه می‌شود. این ضریب تخفیف بازده است. وقتی بازده اوراق قرضه افزایش می‌یابد، طبق تعریف، قیمت آن کاهش می‌یابد و زمانی که بازده اوراق قرضه کاهش می‌یابد، طبق تعریف، قیمت آن افزایش می‌یابد.

بازده نسبی اوراق قرضه

در اکثر محیط‌های نرخ بهره، هرچه مدت زمان سررسید طولانی‌تر باشد، بازدهی بالاتری خواهد داشت. این امر منطقی است زیرا هر چه مدت زمان قبل از دریافت جریان نقدی طولانی‌تر باشد، شانس بیشتری برای افزایش نرخ تنزیل ، مورد نیاز خواهد بود.

انتظارات تورمی الزامات بازدهی سرمایه‌گذار را تعیین می‌کند

تورم بدترین دشمن اوراق قرضه است. تورم قدرت خرید جریان های نقدی آتی اوراق قرضه را از بین می برد. به بیان ساده، هرچه نرخ فعلی تورم بیشتر باشد و نرخ‌های تورم آتی مورد انتظار بالاتر باشد، بازدهی بالاتری در منحنی بازدهی افزایش می‌یابد، زیرا سرمایه‌گذاران برای جبران ریسک تورم، این بازده بالاتر را طلب خواهند کرد.

توجه داشته باشید که اوراق بهادار محافظت شده با تورم وزارت خزانه داری (TIPS) یک راه ساده و موثر برای حذف یکی از مهم ترین خطرات سرمایه گذاری با درآمد ثابت – ریسک تورم – است و در عین حال نرخ بازده واقعی را تضمین شده توسط دولت ایالات متحده ارائه می دهد.

نرخ بهره کوتاه‌مدت، بلندمدت و انتظارات تورمی

تورم و انتظارات از تورم آتی تابعی از پویایی بین نرخ بهره کوتاه‌مدت و بلندمدت است. در سراسر جهان، نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت توسط بانک‌های مرکزی کشورها اداره می‌شود. در ایالات متحده، کمیته بازار آزاد فدرال رزرو (FOMC) نرخ وجوه فدرال را تعیین می‌کند. از لحاظ تاریخی، سایر نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت دلاری، مانند LIBOR یا LIBID ، با نرخ وجوه فدرال همبستگی زیادی دارند.

FOMC نرخ وجوه فدرال را برای انجام وظایف دوگانه خود یعنی ارتقای رشد اقتصادی و حفظ ثبات قیمت، مدیریت می کند.

بانک‌های مرکزی نرخ بهره بلندمدت را کنترل نمی‌کنند. نیروهای بازار (عرضه و تقاضا) قیمت‌گذاری تعادلی را برای اوراق قرضه بلندمدت تعیین می‌کنند و نرخ‌های بهره بلندمدت را مشخص می‌کنند. اگر بازار اوراق قرضه به این باور برسد که FOMC نرخ وجوه فدرال را خیلی پایین تعیین کرده است، انتظارات تورم آتی افزایش می‌یابد و به این معنی است که نرخ‌های بهره بلندمدت نسبت به نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت افزایش می‌یابد و منحنی بازده افزایش می‌یابد.

زمان‌بندی جریان‌های نقدی اوراق قرضه و نرخ‌های بهره

زمان‌بندی جریان‌های نقدی اوراق قرضه مهم است و شامل مدت اوراق تا سررسید می‌شود. اگر فعالان بازار معتقد باشند که تورم بالاتری در افق وجود دارد، نرخ های بهره و بازده اوراق افزایش می‌یابند (و قیمت‌ها کاهش پیدا می‌کند) تا از دست دادن قدرت خرید جریان‌های نقدی آتی جبران شود. اوراق قرضه با طولانی‌ترین جریان نقدی، بازدهی خود را افزایش می‌دهند و قیمت‌ها بیشترین کاهش را خواهند داشت.

اگر به محاسبه ارزش فعلی فکر می‌کنید، وقتی نرخ تنزیل مورد استفاده در جریان‌های نقدی آتی را تغییر می‌دهید، هرچه زمان دریافت جریان نقدی طولانی‌تر باشد، ارزش فعلی آن بیشتر تحت تأثیر قرار می‌گیرد. بازار اوراق قرضه معیاری برای تغییر قیمت نسبت به تغییرات نرخ بهره دارد. این معیار مهم به عنوان مدت زمان شناخته می‌شود.

نرخ‌های بهره، بازده اوراق قرضه (قیمت ها) و انتظارات تورمی با یکدیگر همبستگی دارند. حرکت در نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت، که توسط بانک مرکزی یک کشور دیکته می‌شود، بسته به انتظارات بازار از سطوح آتی تورم، بر اوراق قرضه مختلف با شرایط مختلف تا سررسید متفاوت تأثیر می‌گذارد.

برای مثال، تغییر در نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت که بر نرخ بهره بلندمدت تأثیر نمی‌گذارد، تأثیر کمی بر قیمت و بازده اوراق بلندمدت خواهد داشت. با این حال، تغییر (یا تغییر نکردن در زمانی که بازار احساس می‌کند که یک مورد نیاز است) در نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت که بر نرخ‌های بهره بلندمدت تأثیر می‌گذارد، می‌تواند تا حد زیادی بر قیمت و بازده اوراق قرضه بلندمدت تأثیر بگذارد. به عبارت ساده تر، تغییرات نرخ بهره کوتاه‌مدت بیشتر از اوراق بلندمدت بر اوراق قرضه کوتاه مدت تأثیر می‌گذارد و تغییرات نرخ بهره بلندمدت بر اوراق قرضه بلندمدت تأثیر دارد، اما بر اوراق کوتاه مدت تأثیری ندارد.

رکورد بیکاری پس از رکود بزرگ

آمریکا در بحبوحه بحران کرونا با دو رویداد کم‌سابقه روبه‌رو شد. یکی بازانتشار اوراق خزانه‌داری با سررسید ۲۰ ساله و دیگری نرخ بیکاری ۷/ ۱۴ درصدی است، که ایالات‌متحده پس از دهه ۱۹۳۰ میلادی تجربه نکرده بود.

گزارش وزارت کار آمریکا حاکی از آن بود که میانگین دستمزدهای ساعتی با رشد ۷/ ۴ درصدی بهترین داده بازار کار آمریکا محسوب می‌شود. همچنین تغییرات نیروی کار در بخش غیرکشاورزی نیز حدود منفی ۲۰ میلیون و ۵۰۰ هزار نفر بود که از پیش‌بینی‌ها بهتر بود. خزانه‌داری آمریکا با رشد بی‌رویه بدهی ملی روبه‌رو است. استیون منوچین، وزیر خزانه‌داری آمریکا اعلام کرد که در نظر دارد اوراق قرضه جدید با سررسید ۲۰ ساله منتشر کند. خزانه‌داری آمریکا به‌عنوان بخشی از تامین اعتبار سه ماهه خود قرار است ۲۰ میلیارد دلار از این اوراق جدید چاپ کند و به‌دنبال آن دوماه بعد هم ۱۷ میلیارد دلار دیگر از آن را چاپ کرده و به فروش برساند. خبر این تصمیم ۲ روز بعد از آن گزارش شد که خزانه‌داری آمریکا اعلام کرد در نظر دارد در سه ماه دوم سال جاری میلادی برای تامین اعتبار برنامه نجات از پاندمی کرونا ۳ هزار میلیارد دلار قرض بگیرد. بدهی ملی آمریکا در حال حاضر به ۲۵ هزار میلیارد دلار نزدیک شده است. وزارت خزانه‌داری آمریکا در نظر دارد برای تامین نیاز‌های مالی کشور ۳ هزار میلیارد دلار در سه ماه دوم امسال اوراق قرضه و بهادار دولتی منتشر کند. در اصل، وزارت خزانه‌داری آمریکا روز دوشنبه اعلام کرد برای حمایت از اقتصاد کشور در مقابل پیامد‌ها و تبعات اقتصادی و مالی ناشی از شیوع بیماری کووید-۱۹ در نظر دارد ۳ هزار میلیارد دلار اوراق قرضه و بهادار دولتی در فاصله ‌ماه‌های آوریل تا ‌ژوئن (سه ماه دوم) امسال منتشر کند.

تاکنون سابقه نداشته است که آمریکا در یک دوره زمانی محدود این میزان اوراق قرضه و بهادار دولتی برای تامین نیاز‌های مالی خود منتشر کند. برای مقایسه، آمریکا در سال گذشته، یک هزار و ۸۲۰ میلیون دلار اوراق قرضه و بهادار دولتی منتشر کرد. وزارت خزانه‌داری آمریکا در فاصله ماه‌های ‌‌ژانویه تا مارس (سه ‌ماه نخست) امسال‌، ۴۷۷ میلیارد دلار اوراق قرضه و بهادار دولتی منتشر کرده و اعلام منحنی بازدهی اوراق قرضه کرده بود در نظر دارد در فاصله ‌ماه‌های جولای تا ‌سپتامبر (سه ماه سوم) امسال نیز ۶۷۷ میلیارد دلار اوراق منتشر کند.

نیاز به اوراق با سررسید‌های دیگر

در سال ۲۰۱۹ میلادی وزارت خزانه‌داری با تاکید دونالد ترامپ، رئیس‌جمهوری این کشور از احتمال انتشار اوراق با سررسید ۵۰ و ۱۰۰ ساله خبر داد تا راهی برای نجات از فشار بدهی حجیم این کشور باز شود. در همان دوره درخواست کنایی ترامپ از پاول برای کاهش نرخ بهره به مرز صفر به‌عنوان راه دیگر ذوب کردن کوه یخ بدهی با جواب رد سکاندار فدرال‌رزرو و برخی از اعضا همراه شد. هر چند در نهایت این دو اتفاق به شکل و دلیل دیگری افتادند. با شروع بحران و شیوع کرونا نرخ بهره به نزدیکی صفر رسید و به‌جای دو نسخه ۵۰ و ۱۰۰ ساله نیز، نسخه با سررسید ۲۰ ساله منتشر شد.

با توجه به اینکه در طول ۱۸ ماه گذشته منحنی بازدهی اوراق خزانه‌داری چندین بار با مدت‌های مختلف معکوس شده بود و همزمان، تسهیل مقداری که برای خروج از بحران پیشین اجرا شد بیشتر به وسیله اوراق با سررسیدهای کوتاه‌تر انجام شده بود؛ بنابراین، این گزینه دیگر روی میز نیست. تکرار این سیاست باعث اعوجاج و برهم‌ریختگی بازار اوراق خواهد شد. به همین دلیل اوراق با سررسیدهای بلندمدت‌تر نسبت به دوره پیشین، گزینه‌های جدید هستند. بازانتشار نسخه ۲۰ ساله اوراق خزانه پس از سال ۱۹۸۶ میلادی برای همین منظور انجام شده است. اوراق خزانه‌داری آمریکا با سررسیدهای کوتاه‌مدت و بلندمدت شامل سه ماهه، شش ماهه، یک ساله، دوساله، ۵ ساله، ۷ ساله، ۱۰ ساله و ۳۰ ساله می‌شوند. بازدهی هر نسخه از این اوراق بسته به زمان سررسید بیشتر می‌شود.

تشریح منحنی بازدهی اوراق

منحنی بازدهی اوراق قرضه، نموداری است که نرخ بازده اوراق با کیفیت اعتباری یکسان را با سررسید‌های کوتاه‌مدت (چندماهه)، میان‌مدت (چندساله) و بلند‌مدت (بیش از ۵ ساله) نمایش می‌دهد. منحنی بـازدهی به‌عنوان الگویی برای ترسیم و ارائه وضعیت اوراق منتشر شده ازسوی دولت (خزانه‌داری) استفاده می‌شود. این منحنی بیشتر برای ارزیابی شرایط اوراق قرضه در ایالات‌متحده آمریکا به‌کار گرفته می‌شود. رایج‌ترین منحنی بـازدهی در آمریکا، اوراق قرضه خزانه‌داری را با سررسید ۳ماهه، ۲ساله، ۵ساله و ۳۰ ساله مقایسه می‌کند. این منحنی به‌عنوان معیاری برای سایر انواع اوراق قرضه در بازار، مانند نرخ‌های وام مسکن یا نرخ بهره‌های بانکی و همچنین پیش‌بینی تغییرات در خروجی بازار و روند آتی اقتصادی نیز استفاده می‌شود.

منحنی بازدهی به‌طور کلی دارای سه حالت رایج شامل منحنی نرمال، خطی و معکوس است. سرمایه‌گذاران و سیاست‌گذاران آمریکا همواره به شیب منحنی بازدهی توجه خاصی دارند؛ چراکه به یافتن ایده و سرنخی از تغییرات نرخ بهره‌های بانکی در آینده و فعالیت اقتصادی کمک می‌کند.

سیگنال بازار اوراق

در شرایط معمول اقتصادی، بازدهی اوراق با سررسید طولانی، بیشتر از بازدهی این اوراق در نسخه‌های کوتاه‌مدت است. تحت این شرایط منحنی بازدهی نرمال خواهد بود. منحنی بازدهی نرمال اوراق قرضه با تاریخ سررسید طولانی‌ به‌خاطر ریسک مربوط به زمانشان، بازدهی بالاتری در مقایسه با اوراق کوتاه‌مدت‌ دارند. در واقع منحنی نرمال نشانگر انتظار عمومی از رشد اقتصادی کشور است. زمانی که چشم‌انداز کلی، از رشد اقتصادی حکایت داشته باشد، بالطبع احتمال افزایش تورم بیش از کاهش آن تصور می‌شود.

در‌صورتی‌که کشور در شرایط خاص اقتصادی نباشد، بانک‌های مرکزی با افزایش نرخ بهره از صعود بیش از حد تورم جلوگیری خواهند کرد. با این تفاسیر عرضه و تقاضا برای اوراق بلند‌مدت و کوتاه‌مدت به‌گونه‌ای تعریف می‌شوند که ضمن حفظ زمینه رشد اقتصادی، بازدهی اوراق بلندمدت بیشتر از اوراق کوتاه‌مدت باقی بماند. چنانچه تنظیم تفاوت نرخ بازدهی این اوراق به درستی انجام نشود، منحنی نرمال به یکی از دو حالت دیگر منتقل خواهد شد. زمانی که بازدهی اوراق بلندمدت کاهش یابد یا اینکه بازدهی اوراق کوتاه‌مدت بیش از حد افزایش یابد، منحنی بازدهی به سمت خطی شدن پیش خواهد رفت. در واقع، آمریکا در حال حاضر با این مشکل مواجه شده است.

در شرایط نرمال تفاضل بازدهی اوراق بلندمدت و کوتاه‌مدت باید بین ۲ تا ۳ درصد باشد، اما کم شدن این تفاضل علامتی است به معنای روند خطی شدن منحنی بازدهی. زمانی که تفاوت قابل‌ملاحظه‌ای در بازدهی اوراق با سررسید‌های متفاوت وجود نداشته باشد، اقتصاد به لبه پرتگاه رکود نزدیک شده است. خطی شدن منحنی بازدهی، احتمال چرخش اقتصادی را بالا می‌برد. این چرخش می‌تواند به رونق یا رکود منتهی شود. در شرایطی که منحنی با سیاست‌های مناسب به حالت نرمال بازگردد، رونق اتفاق خواهد افتاد؛ اما به‌عکس، زمانی‌که منحنی معکوس شود، دوره رکود اقتصادی آغاز می‌شود. چنانچه بازدهی اوراق کوتاه‌مدت به‌دلیل افزایش تقاضا برای اوراق بلندمدت نرخ بیشتری داشته باشد، منحنی معکوس ایجاد می‌شود.

در واقع یک منحنی معکوس نشان می‌دهد رشد اقتصادی با اخلال مواجه است. فقدان نشانه‌ای از رشد اقتصادی در منحنی بازدهی به معنای وقوع زودرس یک دوره رکود ماندگار است.

استیون منوچین در کنفرانسی خبری با اشاره به ضرورت کاهش نرخ بهره در شرایط فعلی گفت که دولت به فکر ورود جدی‌تر برای مدیریت بحران بدهی در این کشور است و در صورت وجود تقاضای مناسب، وزارت خزانه‌داری اقدام به صدور اوراق قرضه ۵۰ ساله و حتی ۱۰۰ ساله خواهد کرد. منوچین افزود: کارمان را با اوراق ۵۰ ساله شروع خواهیم کرد و اگر جواب داد، صدور اوراق قرضه ۱۰۰ ساله را مدنظر قرار خواهیم داد. وی افزود که مطالعه بر روی امکان اوراق قرضه با سررسید بسیار طولانی از دو سال پیش آغاز شده است.

در حال‌حاضر بالاترین سررسید در بین اوراق قرضه آمریکا مربوط به اوراق قرضه ۳۰ ساله وزارت خزانه‌داری است. دونالد ترامپ از مقامات این وزارتخانه خواسته است تا ابزاری برای مقابله با رشد سرسام‌آور بدهی‌های این کشور پیدا کنند. او پیش‌تر از مدیران بانک مرکزی آمریکا درخواست کرده بود با رساندن نرخ بهره به سطح صفر یا منفی، راه را برای مقابله با بحران بدهی هموار کنند، با این حال مقامات فدرال‌رزرو دست‌کم در آن زمان حاضر به انجام چنین کاری نبودند. جرومی پاول، رئیس بانک مرکزی آمریکا و بسیاری از مدیران فدرال‌رزرو گفته‌ بودند، شرایط اقتصاد آمریکا وخیم نیست که نرخ بهره به صفر کاهش پیدا کند. این در حالی است که جنگ تجاری با چین در حال اثرگذاری بر مصرف‌کنندگان آمریکایی بود و بانک مرکزی اروپا نرخ بهره را در سطح منطقه یورو به پایین‌ترین سطح تاریخ خود رسانده است.

وزیر خزانه‌داری آمریکا در بخش دیگری از سخنان خود افزود که موافق نرخ بهره در سطح منفی نیست؛ نرخ بهره کم برای رشد اقتصادی خوب است اما مطمئن نیستم که این قضیه در خصوص نرخ بهره منفی هم درست باشد. نرخ منحنی بازدهی اوراق قرضه بهره منفی قطعا برای صنعت بانکداری پیامدهایی خواهد داشت اما نرخ بهره در سطح پایین بدون آسیب به نظام بانکی، می‌تواند منافع زیادی برای فعالان اقتصادی و تجاری داشته باشد.

تعریف منحنی بازده چیست؟

نمودار ارتباط بین نرخ بازده تا سررسید اوراق قرضه با ریسک یکسان و سررسید بلندمدت همان اوراق، منحنی بازده گفته می‌شود. منحنی بـازده به‌عنوان الگو به‌طورمعمول برای ترسیم و ارائه وضعیت اوراق منتشره دولتی استفاده می‌شود. به‌عبارت‌دیگر منحنی بازده نشان می‌دهد نرخ بهره در مقطع زمانی خاص برای کلیه اوراق بهادار دارای ریسک، برابر می‌شود اما سررسید مختلف است. منحنی بـازده بیشتر برای مقایسه اوراق قرضه در ایالات‌متحده آمریکا به‌کار می‌رود.

رایج‌ترین منحنی بـازده گزارش‌شده اوراق قرضه خزانه‌داری ایالات‌متحده در سه ماه، دو سال، پنج سال و ۳۰ سال را مقایسه می‌کند. این منحنی بـازده به‌عنوان معیاری برای سایر انواع اوراق قرضه در بازار، مثل نرخ‌های وام مسکن یا نرخ بهره‌های بانکی مورداستفاده قرار می‌گیرد. منحنی همچنین برای پیش‌بینی تغییرات در خروجی بازار و رشد استفاده می‌شود.

همه‌چیز درباره منحنی بازدهی

شکل منحنی بازده از سوی کمیته بازار باز آمریکا کاملا موشکافی می‌شود؛ زیرا این کار به یافتن ایده و سرنخی از تغییرات نرخ بهره‌های بانکی در آینده و فعالیت اقتصادی کمک می‌کند. ۳ نوع اصلی از شکل‌های منحنی بـازدهی وجود دارد: نرمال، معکوس و صاف. در منحنی بازده نرمال اوراق قرضه با تاریخ سررسید طولانی‌تر به خاطر ریسک مربوط به زمانشان، بازده بالاتری در مقایسه با اوراق کوتاه‌مدت‌ دارند. منحنی عملکرد معکوس آن است که بازدهی اوراق کوتاه‌مدت‌ بالاتر از بازدهی اوراق بلندمدت قرار ‌گیرند که می‌تواند نشانه‌ای از رکود اقتصادی در آینده نزدیک باشد. در منحنی بازدهی صاف بازده اوراق کوتاه‌مدت و بلندمدت بسیار به یکدیگر نزدیک هستند که این پدیده می‌تواند از یک انتقال اقتصادی خبر دهد. شیب منحنی بـازده هم اهمیت دارد: هرچه شیب بیشتر باشد، اختلاف بین نرخ‌های کوتاه‌مدت و بلندمدت افزایش خواهد یافت.

آیا اقتصاد جهانی در آستانه رکودی تازه است؟

بازار اوراق قرضه آمریکا و بریتانیا نشانه‌های رکودی جهانی در سال آینده را بروز داده‌اند. رشد اقتصادی آلمان و چین و ژاپن نیز کاهش یافته است.

عادل عطار

این مطلب را به اشتراک بگذارید

شاخص‌های بازار بورس آمریکا این هفته با سقوطی بزرگ به نگرانی‌ها درباره وقوع یک بحران اقتصادی جهانی تازه دامن زدند. منحنی بازدهی اوراق قرضه کوتاه‌مدت و بلندمدت که معکوس‌شدن آن یکی از نشانه‌های رکود اقتصادی در راه است،‌ در ایالات متحده و بریتانیا معکوس شد. همزمان رشد اقتصادی بخش تولیدی و صنعتی در آمریکا و آلمان و ژاپن و چین و بریتانیا کاهش یافته است. آیا اقتصاد جهانی در آستانه رکودی تازه است؟ تأثیر آن بر تنش ایران و آمریکا چه خواهد بود؟

بزرگ‌ کنید

اقتصادهای بزرگ در تنگنا

شاخص میانگین صنعتی داو جونز چهارشنبه ۱۴ اوت / ۲۳ مرداد ۸۰۰ امتیاز یا حدود ۳,۱ درصد سقوط کرد. به منحنی بازدهی اوراق قرضه گزارش روزنامه آمریکایی «واشنگتن‌پست»، این شاخص در سه هفته گذشته نزدیک به ۷ درصد سقوط کرده است.

میانگین صنعتی داو جونز فهرستی از ۳۰ سهام برتر بازار بورس نیویورک و نزدک متعلق به شرکت‌های بزرگ عام مستقر در ایالات متحده است.

داو جونز جمعه ۱۶ اوت / ۲۵ مرداد افزایش یافت،‌ هرچند هنوز نتوانسته ضررهای هفته‌های اخیر را جبران کند.

در بازار بورس کالاها نیز قیمت مس کاهش یافت و قیمت‌های آینده برای نفت خام آمریکا نیز بیش از ۳ درصد کمتر شد.[1]

همزمان رشد اقتصادی جهانی رو به کاهش است. چین، دومین اقتصاد بزرگ جهان آهسته‌ترین نرخ رشد خود را از ۱۹۹۲ به این سو تجربه می‌کند.

رشد اقتصادی ژاپن زیر ۲ درصد، چیزی حدود ۱,۸ درصد پیش‌بینی شده که آن را در زمره نرخ‌های رشد اقتصادی پایین قرار می‌دهد.

بریتانیا، یکی دیگر از اقتصادهای بزرگ جهان نیز در سایه عدم اطمینان از نحوه خروج از اتحادیه اروپا (برگزیت) رو به انقباض می‌رود.

وضع در اتحادیه اروپا هم خوب نیست. اتحادیه به طور کلی با کاهش تولید مواجه شده؛ بیشترین کاهش تولید در سه سال اخیر. رشد اقتصادی آلمان،‌ نیرومندترین اقتصاد آن نیز به خاطر کاهش صادرات و مشکلات صنعت خودروسازی این کشور کاهش یافته است.

خبر انقباض ۰,۱ درصدی اقتصاد آلمان در سه‌ماهه دوم سال جاری نسبت به مدت مشابه سال قبل بازارهای بورس اروپایی را دچار سقوط کرد.

این مشکلات البته همگی در اقتصادی جهانی‌شده به یکدیگر مرتبطند. برای مثال، کاهش تولید در چین به کاهش صادرات قطعات خودرو آلمان به چین منجر خواهد شد؛ و بحران اقتصادی در آلمان به کاهش تولید در کشورهای شرق اروپایی که میزبان صنایع آلمانی هستند، می‌انجامد.

علامت هشدار:‌ منحنی معکوس بازدهی

هشدار اصلی درباره امکان بحران اقتصادی در آینده نزدیک را بازارهای اوراق قرضه دولتی آمریکا و بریتانیا نشان دادند: شیب منحنی بازدهی اوراق قرضه نزولی شد.

دولت‌ها، شرکت‌ها و موسسات مالی برای دستیابی به پول ــ یا جمع‌کردن پول از بازار ــ اوراق قرضه‌شان را می‌فروشند. اوراق قرضه در واقع تعهدهایی مالی در آینده هستند که تاریخ سررسید دارند. خریداران اوراق قرضه سالیانه بهره آن را می‌گیرند تا تاریخ سررسید فرا رسد و اصل مبلغ را دریافت کنند؛ انگار خریداران به صادرکنندگان اوراق قرضه وام داده باشند.

اوراق قرضه کوتاه‌مدت (۲ ـ ۵ سال)، میان‌مدت (۵ ـ‌ ۱۰ سال) یا بلندمدت (بیش از ۱۰ سال) هستند.

منحنی بازدهی نشان می‌دهد که احساس خریداران نسبت به وضعیت اقتصادی آینده چگونه است. به طور معمول هر چه زمان اوراق قرضه طولانی‌تر باشد، خریدار نیز باید ریسک بیشتری بپذیرد و بنابراین بازدهی بیشتری انتظار دارد. بنابراین صادرکنندگان اوراق قرضه باید برای فروختن اوراق ۱۰ ساله مشوق‌های بیشتری نسبت به اوراق ۲ ساله اعطاء کنند.

برای فهمیدن ایده منحنی بازدهی، به شرط‌بندی روی یک تیم فوتبال فکر کنید[2]. اگر بخواهید مثلاً‌ روی تعداد پیروزی‌های تیم پرسپولیس (یا استقلال) برای فصل بعدی لیگ ایران شرط‌بندی کنید، ریسک بالایی می‌پذیرید، چون از وضعیت این تیم در فصل بعدی بی‌خبرید. اما اگر بخواهید روی بازی بعدی این تیم با مثلاً سپاهان اصفهان شرط‌بندی کنید، از شرایط هر دو تیم باخبر هستید و نهایتاً انتخاب‌تان ریسک کمتری دارد. پس منطقی است که از شرط‌بندی اول انتظار بازدهی بیشتری در صورت پیروزی داشته باشید تا از شرط‌بندی دوم.

اکنون در آمریکا و بریتانیا منحنی برگشته است، یعنی بازدهی اوراق قرضه طولانی‌مدت از بازدهی اوراق کوتاه‌مدت و میان‌مدت کمتر شده است. به عبارت دقیقتر، بازدهی اوراق قرضه ۲ ساله بیشتر از اوراق قرضه ۱۰ ساله شده است.

شرایط موجود می‌تواند تحت عوامل مختلف از جمله انتظار سرمایه‌گذاران نسبت به رشد اقتصادی، نرخ بهره، و تورم به وجود بیاید.

به طور کلی منحنی معکوس به معنای آن است که خریداران احساس می‌کنند که چشم‌انداز اقتصادی مساعد نیست، احتمال رکود اقتصادی وجود دارد، و این آخرین فرصت آنها برای کسب بازدهی بیشتر همین حالا است.

شیب صعودی منحنی بازدهی از هفته‌ها پیش رو به کاهش بود. اما چهارشنبه، در سایه جنگ تجاری چین و آمریکا و انقباض اقتصاد آلمان نزولی شد.

پیش از وقوع شش بحران‌ مالی اخیر در ایالات متحده، همیشه این منحنی معکوس شده است. پیش از بحران اقتصادی ۲۰۰۸ که به «رکود عظیم» انجامید، منحنی بازدهی بین اوراق طولانی‌مدت و کوتاه‌مدت در ژوئیه ۲۰۰۶ معکوس شد [3]. منحنی مربوط به اوراق قرضه ۲ ساله و ۱۰ ساله نیز ۲۰۰۷ معکوس شد. به همین خاطر،‌ منحنی بازدهی را یکی از ابزارهای پیش‌بینی رکود می‌دانند.

بروز این منحنی به معنای قریب‌الوقوع‌بودن بحران نیست. به لحاظ تاریخی، می‌توان منتظر دورانی ۱۸ ـ ۲۴ ماهه تا وقوع رکود بود، اگر اساساً رکودی رخ دهد.

در این صورت، رکود اقتصادی در آمریکا در حوالی انتخابات ریاست‌جمهوری ۲۰۲۰ آشکارتر خواهد شد.

مدیران شرکت‌های مشاوره سرمایه‌گذاری نیز از رکود در راه نگرانند. یکی از آنها به سی‌بی‌اس نیوز آمریکا می‌گوید که پیش‌بینی پژوهشگران از وقوع رکودی طی ۲ تا ۳ سال آینده خبر می‌دهد.[4]

فشارها بر رئیس فدرال رزرو آمریکا برای کاهش نرخ بهره و ارزان‌ترکردن پول افزایش یافته است. این فشارها ۳۱ ژوئیه باعث کاهش نرخ بهره شده بود. اما آمریکا که با معافیت‌های مالی گسترده مشوق مالی برای رشد اقتصادی به بازار تزریق کرده است، از افزایش نقدینگی و افزایش نرخ تورم نگران است.

نرخ بهره هدف فدرال رزرو که نرخ بهره مترتب بر وام‌های موسسات مالی و بانکی از دیگر موسسات مالی و بانکی است، در دوران رکود پایین کشیده می‌شود و در دوران رشد بالا می‌رود. پایین‌تر بودن این نرخ سرمایه‌گذاری در خارج آمریکا را جذاب‌تر می‌کند و بالاتربودن آن، سرمایه‌گذاری در داخل آمریکا.[5]

در آستانه بحران مالی ۲۰۰۸، منحنی بازدهی اوراق قرضه نرخ بهره هدف فدرال رزرو آمریکا از ۵,۲۵ درصد به بازه صفر درصد تا ۰,۲۵ درصد کاهش یافت. نرخ بهره هدف تا دسامبر ۲۰۱۵ همین باقی ماند.

چرا منحنی قرضه معکوس می‌شود؟

یک اصل مهم در مورد اوراق قرضه رابطه معکوس میان قیمت و بازدهی آن است.

اوراق قرضه‌ای که دولت آمریکا صادر می‌کند در بازارهای ثانوی فروخته و دست به دست می‌شوند و قیمت خرید و فروش آنها را این بازارهای ثانوی تعیین می‌کنند. بنابراین اگر اورقی پنج ساله با قیمت اسمی ۱۰۰ دلار و بهره سه درصد را در یک بازار ثانویه به قیمت ۱۱۰ دلار خریده باشید، بهره اوراق شما همچنان بر اساس قیمت اسمی محاسبه می‌شود و بنابراین بازدهی اوراق شما کمتر خواهد بود. پس هر چه قیمت اوراق قرضه بالاتر رود، بازدهی آن کمتر می‌شود.

در حالت رشد اقتصادی، انتظار تورم وجود دارد، سرمایه‌گذارن انتظار دارند که نرخ بهره کوتاه مدت برای هماهنگی با تورم افزایش بیابد. این موجب افزایش بازدهی اوراق قرضه و کاهش قیمت آن می‌شود. بازدهی اوراق قرضه بلندمدت به نرخ بهره حساس‌تر است و بیشتر آن را دنبال می‌کند.

اما وقتی اقتصاد رو به رکود می‌رود، تقاضا برای پول کاهش می‌یابد. اطمینان به بازار سهام کمتر می‌شود و سرمایه‌گذاران به خرید اوراق قرضه دولتی اطمینان بیشتری دارند و بهترین راه سرمایه‌گذاری را وام دادن به دولت می‌بینند. بنابراین قیمت اوراق قرضه دولتی افزایش می‌یابد و این موضوع به کاهش بازدهی منجر می‌شود، زیرا رابطه قیمت و بازدهی اوراق قرضه معکوس است.

کاهش بازدهی اوراق قرضه بلند‌مدت در حالتی رخ می‌دهد که اضطراب نسبت به آینده وجود دارد. انتظار برای کاهش نرخ بهره از سوی بانک مرکزی به بازدهی اوراق قرضه و به خصوص اوراق قرضه بلندمدت آسیب می‌زند.

در واقع اکنون وضعیت اقتصادی بریتانیا و آمریکا به نحوی است که شرط‌بندی بر سر بازی بعدی نسبت به شرط‌بندی بر سر فصل آینده بازدهی بالاتری دارد. انگار ستارگان پرسپولیس (یا استقلال) اعلام کرده باشند که فصل بعدی به تیم دیگری خواهند رفت، یا مشکلات دیگر آینده این باشگاه را به خطر انداخته باشد.

آیا رکود قطعی است؟

بر اساس عددها و آمار، نمی‌توان مطمئن بود که رکود قطعی است. جنگ تجاری چین و آمریکا که یکی از دلایل عدم اطمینان در بازارهاست، می‌تواند برندگانی غیرمنتظره در اتحادیه اروپا داشته باشد، اقتصاد آلمان را نیرومندتر از گذشته کند و اقتصاد ایتالیا را از وضعیت فعلی نجات دهد. [6]

به علاوه، دوسوم اقتصاد آمریکا را بخش مصرفی تشکیل می‌دهند. اقتصاد تولیدی آمریکا، بنا بر آخرین برآوردهایی که پنج‌شنبه ۱۵ اوت منتشر شد، با مشکلاتی در آینده روبرو خواهد شد، اما مصرف‌کننده آمریکایی هنوز قوی است.[7]

اگر این پیش‌بینی‌ها درست باشد، مصرف‌کننده آمریکایی به نیروی محرکه اصلی اقتصاد آن کشور بدل خواهد شد. برخی اقتصاددان‌ها معتقدند که آشوب بازار اوراق قرضه انعکاسی از واقعیت اقتصاد نیست، بلکه بازتابی از احساس هراس از جنگ تجاری آمریکا و چین است.

عددهای فشرده همه واقعیت نیستند. آنها نمی‌توانند تمام پدیده‌های اجتماعی و سیاسی و ژئوپولتیک و روان‌شناختی را در خود بگنجانند. اما همین موضوع باعث شده است که برخی رکود اقتصادی را قطعی بدانند.

سیاست معافیت مالیاتی ترامپ به شرکت‌ها و سرمایه‌داران مشوق مالی برای مشارکت در رشد اقتصادی اعطاء کرد. به باور بسیاری از اقتصاددان‌ها، این مشوق اقتصادی کوتاه‌مدت بود و به زودی رنگ می‌باخت. به نظر می‌رسد اکنون دیگر از تحریک اقتصادی ناشی از کاهش مالیات‌ها چیزی نمانده باشد.

به علاوه، برخلاف این پیش‌فرض که معافیت مالیاتی به افزایش دستمزدها و افزایش سرمایه‌گذاری شرکت‌ها در اقتصاد می‌انجامد، نه دستمزدها در آمریکا رشد قابل توجهی کردند و نه شرکت‌ها درآمدشان از معافیت مالیاتی را به سرمایه‌گذاری در بخش تولیدی ترجمه کرده‌اند.

بر سر تنش با ایران چه خواهد آمد؟

دو تن از اقتصاددان‌هایی که رکود را پیش از منحنی بازدهی پیش‌بینی کردند، نوریل روبینی،‌ اقتصاددان آمریکایی و برونلو رزا، اقتصاددان ایتالیایی بودند. آنها سپتامبر گذشته در مقاله‌ای مشترک در «پروجکت سندیکیت» درباره بروز بحران اقتصادی در ۲۰۲۰ هشدار دادند. آنها در این مقاله نوشتند که ۲۰۱۹ احتمالاً رشد اقتصادی ادامه خواهد داشت اما «تا ۲۰۲۰، شرایط برای یک بحران مالی و از پی آن، یک رکود جهانی مهیا خواهد شد»[8].

آنها ۱۰ دلیل برای این اتفاق شمردند. سیاست اقتصادی نادرست دولت ترامپ به باور آنها اقتصاد را به تورم بیش از حد نیاز دچار کرده است، درحالی‌که سیاست‌های تحریک مالی‌اش تا ۲۰۲۰ از رمق خواهد افتاد. به باور آنها، جنگ تجاری، تعرفه‌ها و سیاست خارجه ترامپ به این بحران دامن زده است.

اما نویسندگان مقاله‌شان را با هشداری درباره تنش‌ها با ایران ــ پیش از وخیم‌شدن آنها در مه سال جاری ــ به پایان می‌رسانند:

«وقتی نرخ رشد ۴ درصد بود، ترامپ حمله به فدرال رزرو را آغاز کرده بود. حالا تصور کنید که او در سال انتخابات، یعنی ۲۰۲۰ چه رفتاری خواهد کرد، وقتی رشد زیر یک درصد برود و اشتغال کاهش یابد. وسوسه‌ی ترامپ برای "تکان‌دادن سگ"[9] و جعل یک بحران سیاست خارجه بسیار بالا خواهد بود، به ویژه اگر دموکرات‌ها کنترل بر مجلس نمایندگان را بازپس بگیرند [این اتفاق افتاده است]. از آنجا که ترامپ پیشاپیش جنگ تجاری با چین را آغاز کرده و جرأت حمله به کره شمالی دارای بمب اتم را ندارد، آخرین و بهترین هدف‌اش ایران خواهد بود. او با تحریک ایران به تقابل نظامی، شوکی ژئوپولتیک و رکودی خواهد آفرید که بی‌شباهت به افزایش قیمت نفت در سال‌های ۱۹۷۳، ۱۹۷۹ و ۱۹۹۰ نخواهد بود. و قطعاً این باعث وخامت رکود جهانی آتی خواهد شد.»

مشخص نیست پیش‌بینی این نویسندگان تا چه حد درست باشد. با این حال، تنش‌ها همین حالا افزایش یافته و خطر جنگ هنوز برطرف نشده است.

برخی دیگر از کارشناسان اقتصادی معتقدند که با کاهش رشد اقتصادی، تقاضا برای انرژی نیز کاهش یافته و تنش‌های ایران و آمریکا به افزایش قیمت نفت به اندازه‌ای که پیش‌بینی می‌شد، نینجامیده است.

کارل مارکس در نظریه بحران خود می‌گوید که شرایط بحران در سرمایه‌داری «دائمی» است، حتی اگر خود بحران دائمی نباشد. اینکه بحران بعدی چه زمانی فراخواهد رسید، به شکل قطعی مشخص نیست. فرارسیدن آن اما، به باور منتقدان سرمایه‌داری متأخر، یک قطعیت است.

اقتصاد‌دان‌ها یک هشدار دیگر نیز به هشدار درباره رکود آینده می‌افزایند:‌ اگر با وقوع بحران بزرگ ۲۰۰۸ وحدت سیاسی نسبی بین رهبران جهان برای پرداختن به آن به شکلی واحد وجود داشت، چنین چیزی در عصر ترامپ وجود ندارد. به علاوه، اگر آن زمان می‌شد با سیاست‌های تسهیلی مالی و پرداخت بدهی بانک‌ها و نجات‌دادن شرکت‌های بزرگ از ورشکستگی و پیگیری اقتصاد نسبتاً گشاده‌دستانه دولتی از پس رکود برآمد، سیاست کاذب انبساطی‌ای همچون معافیت‌های مالیاتی امکان افزایش بدهی دولت را در مواجهه با بحران آتی سلب کرده است.

به علاوه، جنبش‌های پوپولیستی و نارضایتی‌های اجتماعی این‌بار نیرومندتر از گذشته در برابر اراده دولت برای نجات شرکت‌ها و بانک‌ها، عاملان بحران مالی از ورشکستگی ــ به جای کمک به شهروندان برای حفظ خانه‌شان ــ‌ ظهور خواهند کرد. اینکه دولت‌ها در برابر این جنبش‌ها سرکوب‌گرتر شوند یا به زانو درآیند،‌ حادثه‌ای غیرقابل پیشگویی است.